Koji je, nakon tri mjeseca, rezultat rada izvanredne uprave Agrokora?

Rad uprave povremeno je krajnje konfuzan

Tri mjeseca kasnije, Konzum i sve ostale kompanije u sastavu hrvatskog dijela koncerna posluju bez nekih vidljivih problema. Izvanredna uprava redovno snabdijeva odavno zamorenu javnost pomno odabranim i filtriranim podacima, ali usprkos propagandističkom naporu povjerenje u uspješan konačni ishod njenog rada nije povećano. Djelomična krivnja za prevladavajući pesimizam je i na samom nedorečenom lex Agrokor koji ostavlja previše prostora za vrlo proizvoljna i potencijalno, u bliskoj budućnosti, vrlo skupa tumačenja njegovih pojedinih odredbi.

Loš zakonski tekst bio je samo podloga za konfuzan i povremeno krajnje zbunjujući rad izvanredne uprave. Trenutno poslovanje koncerna zaštićenog neprobojnim zakonskim štitom nije upitno, ali okončanje cijelog postupka uspješnom nagodbom do ljeta 2018. danas izgleda još manje vjerojatno nego na početku rada izvanredne uprave. Već postojeći ogroman dug koncerna povećan je za dodatnih 530 milijuna eura novog kreditnog aranžmana, zahvaljujući između ostalog i vrlo kreativnom tumačenju zakona.

Tijekom prvih sedam tjedana rada izvanredne uprave Agrokoru je za redovno poslovanje i uredno plaćanje, a sve prema objavljenim podacima, nedostajalo 200 do 220 milijuna eura. Tako su krajem svibnja novinski naslovi najavljivali kreditni aranžman za “naredni tjedan” upravo u tom iznosu. Nitko do tada nije ni spomenuo roll up model financiranja koji bi omogućio davanje seniority statusa i starim tražbinama onih vjerovnika koji se odluče za novo kreditiranje koncerna.

Javnost mora znati zbog čega je kredit povećan

Ante Ramljak i Vlada nisu do danas objasnili javnosti tko je i kada donio odluku o modelu po kojem je za svaki novi euro odobrenog kredita od dubokog diskontiranja spašen i euro stare tražbine istog vjerovnika. Već sam pisao da u američkom stečajnom postupku po Poglavlju 11. tu odluku može donijeti samo nadležni sud, jer ona izravno oštećuje sve vjerovnike koji u roll up modelu ne sudjeluju ili ne dobivaju prava u odgovarajućem omjeru prema svojim potraživanjima.

Javnost isto tako ima pravo saznati zbog čega je iznos kredita povećan s najavljenih 220 milijuna na očito nepotrebnih 530 milijuna eura te tko je i po kojim kriterijima alocirao iznose na pojedine grupe vjerovnika. Zbog čega su naknadno izmijenjeni uvjeti već iskorištenog kredita iz prve polovice travnja u iznosu od 80 milijuna eura odobrenog od grupe lokalnih banaka? Zašto je prekršeno temeljno načelo ravnopravnosti svih vjerovnika odlukom da omjeri sudjelovanja u novom kreditu ne budu u skladu s udjelima pojedinih grupa vjerovnika u potraživanjima prije početka rada izvanredne uprave?

Sberbanka je pristala sudjelovati, uz svoje uvjete

Formalno, kreditni aranžman odobrilo je privremeno vjerovničko vijeće formirano temeljem članka 31. spornog zakona na prijedlog samog izvanrednog povjerenika. Budući da zakon nije odredio proceduru i način odlučivanja na vjerovničkom vijeću, odluka je donesena većinom glasova tek nakon što su prethodno zadovoljeni parcijalni interesi predstavnika četiriju grupa vjerovnika. Tako su predstavnika Sberbanke, koji zastupa interese “neosiguranih kreditnih institucija”, čitaj – dvije ruske i četiri zapadne banke, preglasala dva predstavnika dobavljača, te po jedan zastupnik interesa domaćih “osiguranih banaka” i vlasnika obveznica.

Očito je svaki glas podrške bio prethodno uvjetovan, bilo alokacijom prava na roll up kreditiranje ili plaćanjem starih obaveza. Sberbanka je ipak na kraju odlučila sudjelovati, ali uz uvjet da Agrokor mora povući cjelokupni iznos kredita, iako je prvotnim planom najavio da će dio od 80 milijuna eura koristiti samo u slučaju potrebe. Isto tako, protivno više puta ponovljenoj vlastitoj službenoj objavi, poslanoj čak i Irskoj burzi, plaćanje starih obaveza prema dobavljačima u iznosu od 150 milijuna eura odgođeno je za neko buduće razdoblje jer će “prijedlog isplate biti pripremljen za neku od sljedećih sjednica privremenog vjerovničkog vijeća”.

Ovakvo zaduženje nije predviđeno zakonom

U međuvremenu će dio dobavljača, selektiranih bez nekih jasnih i javno objavljenih kriterija, biti plaćan avansno kako bi se koncern riješio ogromne količine gotovine dobivene u ovom teško razumljivom aranžmanu. Znači, izvanredna se uprava zadužila prema modelu koji nije predviđen zakonom, za iznos koji joj nije bio potreban, za namjeru koju ne može ili ne želi iskoristiti, istovremeno dovodeći u pitanje ravnopravnost vjerovnika i vjerojatnost uspješne nagodbe.

Stečajni zakon RH, u članku 34. kojim je definiran sadržaj rješenja o otvaranju predstečajnog postupka, određuje rok od 15 dana u kojem vjerovnici trebaju prijaviti svoje tražbine. Zbog čega je taj rok u lex Agrokor produžen na nevjerojatnih 60 dana nije shvatljivo ni logično. Izvanredni povjerenik nakon što je zaprimio tražbine ima rok od nova dva mjeseca za objavu zbirne tablice uz mogućnost eventualnog osporavanja pojedinih iznosa prijavljenih potraživanja. Za taj isti posao Stečajni zakon određuje kumulativni rok od samo jedanaest dana.

Rokovi lex Agrokora su nopravdano dugi

Farsični rokovi iz lex Agrokor mogu biti opravdani samo pod uvjetom da u koncernu još uvijek koriste nalivperom pisane financijske knjige te je potrebno uračunati i vrijeme za sušenje tinte prije okretanja stranica. Polazeći od činjenice da javnost ni nakon puna tri mjeseca ne zna točan iznos ukupnih potraživanja vjerovnika koncerna, a kamoli procjenu vrijednosti imovine, jedina podloga za izradu modela nagodbe mogu biti podaci prezentirani od strane bivše uprave početkom ove godine.

Koristeći procijenjenu vrijednost prehrambeno-prerađivačkog dijela koncerna u Hrvatskoj, Srbiji i BiH, izrađenu u srpnju 2016. za potrebe tada planirane javne ponude dionica, te preliminarnu procjenu vrijednosti maloprodaje koju je napravila investicijska banka Morgan Stanley i ničim potkrijepljene procjene ostalih segmenata koncerna, bivša uprava pokušala je dokazati da je vrijednost imovine koncerna jednaka visini ukupnog duga.

Od svega je nesporna samo činjenica da je polovinom prošle godine ukupna vrijednost Jamnice, Zvijezde, Leda, PIK-a, Dijamanta, Frikoma i Kiseljaka, a sve prema uprosječenoj procjeni deset međunarodnih banaka, iznosila 2,5 milijardi eura. Sve ostale pribrojane vrijednosti imovine su više nego upitne, uključivši i vrijednost maloprodaje. To je najbolje pokazala aukcija dionica Mercatora održana u petak u Ljubljani. Sberbanka je izložila prodaji 18,53 % udjela u Mercatoru, koji je stekla zapljenom založenih dionica dobivenih kao osiguranje naplate kredita odobrenog Agrokoru u veljači ove godine.

Mercator je prošle godine izgubio 78 milijuna eura

Povrat kredita u visini od 100 milijuna eura bio je osiguran založnim pravom na dionice Mercatora u vlasništvu nizozemskog Agrokor Investmentsa, zalogom na polovicu Kulmerovih dvora te osobnim jamstvom Ivice Todorića. Ruska banka tražila je za dionice 40,58 milijuna eura, ali kupaca nije bilo. Mercator je prošle godine zabilježio gubitak iz poslovanja od 78 milijuna eura uz kreditne obaveze veće od 700 milijuna eura.

Konzum u BiH napravio je u 2016. gubitak od 42 milijuna KM-a, što je više od vrijednosti njegovog kapitala te mora u stečaj ili hitnu prodaju za koju Ante Ramljak još uvijek nema mandat. Konzum u Hrvatskoj tek treba objaviti poslovni rezultat za prošlu godinu, ali ne treba gajiti nikakve iluzije da on može biti bolji od rezultata Mercatora ili Konzuma u BiH. Iako Agrokor više od 80% svojih prihoda ostvaruje u maloprodaji jedina realna i likvidna vrijednost imovine je u njegovom prehrambeno-prerađivačkom segmentu poslovanja.

Zbog toga je izračun moguće vrijednosti nagodbe relativno jednostavan. Pod uvjetom uspješne prodaje cijelog prehrambeno-prerađivačkog sektora za cijenu od dvije milijarde eura polovica tog iznosa bit će iskorištena za namirenje tražbina sudionika roll up modela kreditiranja. Znači, nakon njihovog namirenja vrijednost nagodbe može biti najviše 20 centi za euro jer ukupni preostali dug ne može biti manji od pet milijardi eura. Ukoliko vjerovnici ovakav prijedlog prihvate, nagodba može dodatno uključivati i udjele u Konzumu i Mercatoru, budući da je to jedini mogući oblik valorizacije njihove sadašnje vrijednosti.

Fondovi su ostali na slabo likvidnim obveznicama

Takva nagodba od realnih 20 centi za euro duga sigurno nije prihvatljiva, kako za ruske banke tako i ni za američke fondove te je u tom slučaju sudski epilog vrlo vjerojatan ishod. Čak će i fondovi koji su kupovali obveznice Agrokora po prosječnoj cijeni od 40 centi za euro, kao Knighthead Capital Management (KHCM), dobit ostvarenu u roll up modelu poništiti gubitkom na višku kupljenih obveznica. KHCM i društvo akumulirali su prerano i prebrzo tri puta više obveznica od alocirane vrijednosti iz roll up modela, vjerojatno vođeni savjetima baziranim na pogrešnim procjenama o njegovom ukupnom iznosu.

Kako su “neosigurane banke” na kraju ipak odlučile iskoristiti ponuđeni model, fondovi su ostali sjediti na slabo likvidnim paketima obveznica čija je cijena prije dva tjedna pala na rekordno niskih 12 – 16 centi za euro i u tom rasponu se zadržala sve do danas.Takva cijena najbolja je mjera uspješnosti dosadašnjeg rada izvanredne uprave te dodatna potvrda gore napravljene kalkulacije vrijednosti same nagodbe.

Potrebno je vrijeme, volja i novi management

U prvom tjednu travnja, za vrijeme blokade računa 15 društava u sastavu Agrokora, cijena obveznica bila je tri puta viša, a tu je vrijednost dostigla još nekoliko puta tijekom svibnja, kada su se kupci nadali izdašnijem roll up modelu kreditiranja. Sada je taj balon u cijelosti ispuhan, a cijenu obveznica može jedino oporaviti provediv i temeljit plan restrukturiranja maloprodajne mreže. Zatvaranje stotinjak manjih trgovina Konzuma koje je nedavno najavljeno samo je grebanje po površini zastarjelog formata maloprodaje.

Ukoliko se želi u nagodbi ponuditi dodatnih 20 do 30 centi za euro duga potrebno je vrijeme, politička volja i novi management. Prevedeno, ako je namjera u maloprodaji kreirati dodatnih milijardu do milijardu i pol eura vrijednosti nužno je produžiti zakonski rok za nagodbu, izvanrednu upravu preobraziti iz agitpropa u (pred)stečajnu administraciju odgovornu vjerovnicima, a upravljanje Konzumom i Mercatorom prepustiti onima koji nisu i ne žele biti zlatne ribice dobavljača. U protivnom, sve je bilo samo jedna nepotrebna i preskupa gnjavaža.